每經(jīng)記者｜張靜    西安    每經(jīng)編輯｜張文瑜    

十四個月的“閃電并購”，西部證券以38.25億元現(xiàn)金吞下國融證券控股權，或改寫區(qū)域券商版圖。

8月15日，證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布關鍵批文，核準西部證券成為國融證券主要股東，核準陜西投資集團有限公司（以下簡稱“陜投集團”）成為國融證券、國融基金、首創(chuàng)期貨的實際控制人。對西部證券依法受讓國融證券11.51億股股份無異議。

證監(jiān)會的核準批復文件，讓這起券商并購案，創(chuàng)下了近年券業(yè)整合的最快速度，圓了西部證券四年前未果的并購夢，也終結了長安投資集團尋求國融證券上市近十年的掙扎。

而對西部證券而言，38.25億元現(xiàn)金換來的不僅是國融證券的控股權，更是躋身“千億俱樂部”的關鍵籌碼。完成整合后，雙方合并總資產(chǎn)有望逼近1200億元大關，行業(yè)排名預計躍升6位，首次觸摸前20強的門檻。

區(qū)域券商整合大幕雖已拉開，但真正的挑戰(zhàn)才剛開始。

證監(jiān)會的批文附加了明確要求：西部證券須在一年內(nèi)提交整合方案時間表，并特別強調(diào)“風險隔離”與“嚴防利益輸送”，透露出對并購后潛在風險的高度警惕。

38億“閃電并購”

這場并購堪稱券業(yè)整合的“閃電戰(zhàn)”。 

2024年6月，當西部證券首次披露收購國融證券意向時，市場并未預料到這場交易會如此迅猛。僅14個月后，監(jiān)管批文落地，速度遠超行業(yè)慣例。 

8月15日，證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布《關于核準國融證券股份有限公司變更主要股東、實際控制人以及國融基金管理有限公司、北京首創(chuàng)期貨有限責任公司變更實際控制人的批復》。

上述批復核準西部證券受讓國融證券11.51億股股份，占后者總股本的64.5961%。同時，陜投集團一舉拿下三張金融牌照，成為國融證券、國融基金以及首創(chuàng)期貨的實際控制人。

監(jiān)管層在放行的同時劃出明確紅線，要求西部證券在一年內(nèi)提交整合方案時間表，穩(wěn)妥有序推進國融證券與西部證券的整合工作，首創(chuàng)期貨與西部期貨整合工作也要求穩(wěn)妥有序完成。

同時，監(jiān)管亦考慮到了后續(xù)整合的挑戰(zhàn)和風險，追問風險隔離機制，并特別強調(diào)“嚴防利益沖突和輸送風險”，顯示監(jiān)管對并購后遺癥的警惕。 

此外，監(jiān)管明確，國融證券應在30個工作日內(nèi)完成股權變更，即在2025年9月23日前，西部證券按照股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議約定支付相關受讓款后，國融證券需在5個工作日內(nèi)提交付款憑證。 

來源：中國證監(jiān)會官網(wǎng)

國融證券出售背后，是一場持續(xù)近十年的資本困局。作為注冊地在內(nèi)蒙古的中型券商，國融證券曾在新三板和債券業(yè)務上風頭無兩。2020年，公司凈利潤同比增長284.47%達到1億元，創(chuàng)下歷史高點。 

截至2022年，其新三板持續(xù)督導企業(yè)達291家，位列行業(yè)第三，僅次于開源證券和申銀萬國。2024年投行業(yè)務收入占比31.2%，超過行業(yè)均值，其中債券發(fā)行總額300.17億元，在北交所項目儲備上優(yōu)勢明顯。

但輝煌未能持續(xù)。2024年，國融證券全年營收僅11.19億元，凈利潤僅0.81億元，兩融余額受資本金限制降至17.64億元，董事長侯守法曾坦言：“中小券商在存量客戶規(guī)模上無法與大券商抗衡”。

而國融證券的困境與其控股股東長安投資的對賭協(xié)議直接相關。2016年引入杭州普潤等五家戰(zhàn)投時，長安投資承諾五年內(nèi)推動國融證券上市，否則需回購股份。2017年啟動的上市輔導最終折戟，2021年對賭到期觸發(fā)數(shù)十億回購債務。 

長安投資曾試圖以68億元向青島國信出售控股權，但因估值過高失敗。2024年轉(zhuǎn)手西部證券時，交易價格縮水44%至38億元，實為無奈“割肉離場”。

區(qū)域千億券商

并購方西部證券則有截然不同的發(fā)展態(tài)勢。

這并非其首次嘗試券業(yè)并購。每經(jīng)記者注意到，2021年，西部證券曾與北京金控聯(lián)合競購新時代證券，卻因后者未按時提交內(nèi)部決策文件而遺憾折戟。

此次收購國融證券，西部證券的戰(zhàn)略意圖清晰。截至2025年一季度末，西部證券總資產(chǎn)為1047.84億元，若成功收購國融證券，粗略估算其合并總資產(chǎn)將接近1200億元。不僅體量大幅躍升，其行業(yè)排名也將從目前的第29位攀升至20左右，改寫區(qū)域券商競爭格局。

同時，其控股股東陜投集團更借此將券商、基金、期貨牌照盡收囊中，構建綜合金融平臺。

從業(yè)務層面而言，兩家券商也有互補的可能性。作為陜西本土券商，西部證券2025年一季度業(yè)績亮眼，歸母凈利潤2.91億元，同比大增48.33%。但其有自營業(yè)務的下滑，投行業(yè)務不足，業(yè)務多元化不夠，全國布局有限等短板。

截至2024年末，西部證券共有99家營業(yè)部，其中近六成位于陜西區(qū)域特性明顯，全國布局不足。

而國融證券72家營業(yè)部中近三成位于內(nèi)蒙古，14家扎根內(nèi)蒙古本地，并購后新增的營業(yè)部將填補華北空白，全國化布局將有所突破。

西部證券2024年67.12億元營收中，自營投資、財富管理及信用業(yè)務占比超六成，但投行收入不到2.8億元，與網(wǎng)點規(guī)模不匹配，業(yè)務多元化不足。

來源：西部證券公告

但投行業(yè)務是國融證券的強項，近四年收入占比達31.2%，遠超行業(yè)平均。其在北交所、新三板項目上優(yōu)勢明顯：存量督導252家企業(yè)，行業(yè)排名前列。

資管條線的整合更具想象力。國融證券旗下國融基金與首創(chuàng)期貨，將彌補西部證券在資管和衍生品領域的短板。特別是首創(chuàng)期貨與西部期貨的合并，有望打造能源和農(nóng)產(chǎn)品期貨的特色交易平臺。 

而這些協(xié)同效應，正是監(jiān)管在反饋意見中要求重點規(guī)劃的整合方向。

未來整合挑戰(zhàn)

監(jiān)管批復落地，區(qū)域券商整合大幕正式開啟。然而，真正的挑戰(zhàn)或許才剛剛浮現(xiàn)。整合進程會否遭遇“暗礁”，最終成效幾何，仍需時間檢驗。

其中，首創(chuàng)期貨與西部期貨的合并方案、國融證券投行團隊與西部證券區(qū)域資源的協(xié)同重組，以及170余家營業(yè)網(wǎng)點的區(qū)域整合，將成為關鍵考題。 

未來一年，上述事項將深度考驗西部證券管理層的智慧與執(zhí)行力。

長遠來看，西部證券此次高溢價并購國融證券，某種程度也埋下“隱憂”，國融證券評估增值率達51.06%，而2024年前三季度凈利潤僅0.47億元，若整合不及預期，巨額商譽減值將直接沖擊西部證券凈利潤。 

國融證券的歷史風險項目更不容忽視，其曾踩雷中弘股份、歐浦智網(wǎng)的股票質(zhì)押違約，卷入“16寧遠高”債券違約糾紛。如何化解這些存量風險，考驗西部證券的風控能力。 

整合的挑戰(zhàn)遠不止于此。兩家券商在業(yè)務模式、團隊構成、企業(yè)文化乃至管理體系上存在顯著差異亦考驗著彼此。比如業(yè)務層面，兩者在地方采取不同的傭金率，合并后存在定價策略問題。再如投行文化差異，國融投行以市場化激勵見長，西部證券更依賴國企資源等。

來源：VCG111508477379

陜投集團的壓力同樣不小，此前證監(jiān)會反饋意見曾要求其補充說明近三年營業(yè)外支出，以驗證“信譽良好”的股東資質(zhì)。作為實際控制人，集團需要協(xié)調(diào)西部證券與長安投資的治理平衡?！拔鞑孔C券控股，長安投資協(xié)同”的股權架構，也為未來整合增添變數(shù)。

記者注意到，批文要求國融證券明確股權變更后董事提名權和高管推薦權的具體安排，或也從側(cè)面反映出治理結構重組中的權力博弈。

但不管怎樣，此次并購對西部證券和陜西而言均意義重大，也是其金融布局的關鍵一子。至此陜西將擁有總資產(chǎn)躍上千億規(guī)模的券商，區(qū)域金融競爭力顯著提升。

更深層次看，此案亦是證券業(yè)供給側(cè)改革浪潮下的一個縮影。在監(jiān)管部門積極推動行業(yè)并購重組、優(yōu)化市場結構的背景下，西部證券此番嘗試，能否為其他面臨發(fā)展瓶頸的區(qū)域性券商提供一條通過整合實現(xiàn)突破的可行路徑，值得市場持續(xù)關注。

關于上述整合事宜，《每日經(jīng)濟新聞》記者致電公司董秘辦，并發(fā)送采訪提綱，但截至發(fā)稿，未收到對方回復。

免責聲明：本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據(jù)此操作，風險自擔。

封面圖片來源：VCG111508477379